港股牛熊证

1.什么是牛熊证

牛熊证全称为可收回牛熊证(callable bull/bear contract,简称CBBC),是追踪标的资产表现的一种结构性产品,允许持有人在一定期限内,以某个指定的价格,向发行人购入 (或出售)一定数量的证券、商品、外汇或金融其它产品,但如果在到期前标的资产在到期前到达某一指定水平(称为收回价,Call price),发行商将立即收回牛熊证(称为强制收回机制)并终止其交易。

牛熊证于2006年由港交所引入,是继窝轮之后,另一个受香港散户欢迎的衍生工具。牛熊证是“牛证” 和“熊证”的合称,由投资银行按港交所上市规则所发行,并在港交所挂牌交易供投资者买卖。牛熊证具有杠杆作用、强制收回机制等特点。

牛熊证多数是以股票或股票指数作为标的资产,但也有不少其他资产,例如货币和商品等。牛熊证的期限一般为3个月至5年;按与标的资产的价格关系区分,与认购权证和认沽权证相对应,牛熊证可分为牛证和熊证,看好标的资产后市的投资者可选择牛证,相反则选择熊证。

2.牛熊证有何优势

(1)透明度高

牛熊证与标的资产1:1的价格比例简单易明,而且计价透明,没有引伸波幅导致的与股价背道而驰的现象。

(2)买卖方便

在香港市场,牛熊证可以和股票一样在交易所上市进行买卖。而且牛熊证入场费更低,而且不征收印花税,很适合散户。牛熊证可追踪的相关资产也非常广,既有个股牛熊证也有指数牛熊证,港股市场中以交易恒指牛熊证为主。

(3)杠杆效应

牛熊证是杠杆式投资工具,其所需投资金额通常远低于直接投资标的。因此,作为短线投资者而言,如果预期标的资产在极短时间内将做出一个较大幅度的变动,牛熊证则是一个绝佳的选择,其高杠杆比率,看准时的将带来高额回报。因为这个特点,牛熊证深受散户投资者欢迎。

(4)风险有上限,而回报并无上限

投资牛熊证的风险以已支付的投资金额为上限,这是强制收回机制止损所决定的。而从回报来说,理论上牛熊证则并无上限。

(5)投资灵活性高

投资者利用牛熊证作为对冲风险的工具。若看好某标的资产,投资者可以买入该资产的熊证进行对冲;相反,则可买入牛证进行对冲。相比看涨和看跌窝轮而言,相若条款下的牛证和熊证会因强制收回机制而价格降低,所以投资者做对冲的成本可以减少。

3.牛熊证有何风险

(1)强制收回风险

牛熊证有强制收回机制,此机制容许发行商在牛熊证到期日前,若相关资产价格触及上市文件内指定的价格(即“收回价”),发行商会立刻收回有关牛熊证;也就是说,该牛熊证将提早到期并即时终止在市场上买卖,原定的到期日则不再有效。

牛熊证分为N类和R类,目前香港市场只有R类牛熊证。N类牛熊证的收回价等同行使价,一旦相关资产的价格触及或超越收回价,投资者将不会收到任何现金款项。R类牛熊证的收回价与行使价不同,牛证的收回价必定高于行使价,而熊证的收回价则必定低于行使价,因此一旦强制收回发生时,R类牛熊证的投资者仍有可能收回少量现金款项,俗称“剩余价值”,在某些情况下也可能没有剩余价值。

由于强制收回机制的存在使得牛熊证有很大的风险,如果相关资产价格触及收回价时便会被马上收回,投资者因而损失大部分、甚至所有资金,没有任何等候相关资产价格反弹(熊证则为回落)的机会。

(2)杠杆风险

牛熊证是带有高杠杆的衍生产品,投资者可以投入比较少的资金买入牛熊证,从而获得数倍的回报率,从而起到以小博大,四两拨千斤的效果。但杠杆是把双刃剑,牛熊证在能够放大回报的同时,也有可能放大亏损,例如当正股股价上升1%,牛证在杠杆效应下,可以将之放大10倍甚至更多,令牛证价格上升10%。同理,当正股股价下跌3%,牛证的价格也可以在极短时间内急挫下跌30%甚至更多。

(3)到期结算风险

和窝轮一样,牛熊证也具有到期日,牛熊证的有效期限最短为3个月,最长为5年,在交易期间还有被强制收回的可能;投资者买入牛熊证后,往往只持有很短的时间,甚至通过日内高频交易赚取短线利润,牛熊证过夜存在较大风险,更不适宜作为长线投资产品。

4.牛熊证和窝轮有何区别

牛熊证与窝轮同样属于结构性投资产品,两者均设有到期日及行使价,皆具备杠杆效应,即可以让投资者以较少的资金控制成倍的相关资产。

牛熊证价格不受引伸波幅及时间值损耗所影响,也就是说,如果不计随时间扣除的财务费用在内,相关资产价格上升时,牛证价格一般会上升,是一种比较容易掌握的投资产品。一般而言,投资者只要对相关资产后市有看法,便可开始买卖牛熊证。

不过,牛熊证有强制回收机制,风险要更大,每一只牛熊证都有一个回收价。如果相关资产在到期前触及回收价,牛熊证便会立即停止买卖及被收回,随后发行商便会将剩余价值发还予投资者。所谓的剩余价值,是指相关资产的结算价与牛熊证行使价之间的差价。

牛熊证具有强制收回机制,风险相对窝轮更大,为什么投资者仍愿意投资呢?风险越大,回报越高,投资牛熊证没有引伸波幅的影响,投资者可以享有更高的实际杠杆,更易“四两拨千斤”。

5.牛熊证的分类

牛证

顾名思义,购入牛证代表着看好相关资产价格在未来会上升,当相关资产价格越高,牛证的价值理论上的会相应提高。因此,当投资者预期相关资产股价将会上升时,可考虑买入牛证,当牛证随着相关资产股价上升,投资者可卖出牛证获利,赚取牛证买卖之间的差价利润。

熊证

熊证则与牛证相反,购入熊证代表着看空相关资产价格于到期日前会下跌,当相关资产的价格越低,熊证的价值就会相应提高。因此,当投资者预期,相关资产股价将会下跌时,可考虑买入熊证,当熊证价格因相关资产股价下跌而上升时,投资者可卖出熊证获利。

6.牛熊证的命名

牛熊证都在港交所挂牌交易,买卖按完整“手”数进行,并于交易日后两天(T+2)进行交割。牛熊证除有一个固定代码外,还会有一系列具有特别含义的符号来进行具体说明。

以$恒指汇丰八七牛P(61031)$ 为例,

“61031”是该牛熊证在联交所的交易代码;

“恒指”表明标的资产是恒生指数;

“汇丰”表明牛熊证发行商是汇丰银行;

“八七”表明窝轮到期年月是2018年7月,若到期年月是2019年9月,则写成“九九”,依此类推;

“牛”表明是牛证,熊证用“熊”;

“P”表明同一发行商汇丰同时发行了多个同一月份到期但条款不同的恒指牛熊证,P以示区别。

7.牛熊证字段说明

(1)行使价

含义:指窝轮在到期日之前,窝轮持有者可以以该价格买入或卖出相关资产。

(2)到期日&最后交易日

含义:窝轮在到期日时,会面临到期结算,不再支持交易问题。而在到期日之前的四个交易日,都不能够再继续交易,即“最后交易日”。

补充说明:窝轮结算时的结算价,如属股票认股证,结算价为相关股票在认股证到期日前5个交易日的平均收市价(到期日之收市价并不计算在内);如属指数认股证,结算价是根据联交所公布之 EAS 为准。EAS 是恒生指数于即月期指到期日当天的5分钟平均价。

(3)街货比

公式:街货比=街货量/发行量×100%

含义:指在市场上由其他投资者持有的窝轮占总发行量的比例。发行量是由发行商在发行一只产品时制订的可以卖的存货数。当产品上市后,有其他投资者买了并持有,这样街货量就会增加。 如果产品街货比偏高,发行商的定价能力就会受到影响,到时候供求因素有机会凌驾于其他因素之上,影响到窝轮的价格,窝轮的价格波动就会更剧烈。

(4)溢价

公式:

认购证&牛证的溢价=(窝轮最新价×换股比率+行使价-相关资产最新价)/相关资产最新价×100%

认沽证&熊证的溢价=(窝轮最新价×换股比率-行使价+相关资产最新价)/相关资产最新价×100%

含义:指投资者以现价买入某窝轮并持有至到期时,正股需要上升或下跌多少才能使这笔投资保本。对于选择认股证时,溢价越小,赢的机会就越大,当然也得考虑其他的因素。

(5)兑换比率

含义:指每一单位(股)窝轮能换取多少单位的相关资产,如果显示是"100",则表示100个认股证的单位换一个单位的相关资产。

(6)杠杆比率

公式:杠杆比率=相关资产最新价/(窝轮最新价×换股比率)

含义:指相关资产市价与购入一股窝轮的市价之比。杠杆比率可用来衡量“以小博大”的放大倍数,杠杆比率越高,投资者盈利率也越高,当然,其可能承担的亏损风险也越大。

(7)打和点

公式:

认购证&牛证的打和点=行使价+窝轮最新价×换股比率

认沽证&熊证的打和点=行使价-窝轮最新价×换股比率

含义:指若投资者买入窝轮且将其持有至到期日,相关资产价格所需上升/下跌至多少价位,投资者才可以盈亏持平。

(8)收回价

含义:牛熊证具有收回机制,当相关牛熊证的资产价格在牛熊证到期前触及收回价,该牛熊证便会停止交易,被立刻收回和进行结算。

(9)距收回价%

公式:距收回价%=(牛熊证相关资产最新价-收回价)/收回价×100%

含义:指牛熊证收回价与相关资产现价的差距百分比。

8.影响牛熊证价格的因素

牛证价格主要由两个部分组成:(1)牛证的内在值及(2)发行人收取的财务费用。

熊证价格也包含两个主要成份:(1)熊证的内在值及(2)发行人收取的财务费用。

牛证内在值=(现价-行使价)/兑换比率

熊证内在值=(行使价-现价)/兑换比率

财务费用

财务费用由发行商厘订,当中包括了发行商的借贷成本、预期相关资产普通股息的调整及发行商所收取的利润。不同的发行商各自有不同的计算方法,但总括来说,牛熊证的剩余时间越长,其财务费用便越大,牛熊证价格理论上会越高。

例子:

就指数牛熊证而言,指数的走势与牛熊证价格大致如下﹕

假设指数现处于23,000点水平,指数牛证的价格为

(23000-21800)/10000 x 1.01 = 0.1212 (元)

指数熊证的价格为

(24200-23000)/10000 x1.015 = 0.1218 (元)

影响牛熊证价格有两大因素:(1)理论因素、(2)市场因素

理论因素包括:

(1) 相关资产价格的变动直接影响牛熊证的价格,现在市场上发行的牛熊证的内在值占其理论价格较大的部分,因此相关资产价格变动最为影响牛熊证的价格;若相关资产价格上升,牛证的价格一般也会上升,反之亦然;相关资产价格若下跌,熊证的价格一般会上升,反之亦然。

(2) 行使价的高低也会直接影响牛熊证的内在值,相同相关资产的牛证,假设兑换比率相同,行使价越高,其理论价格便越低,反之亦然。相同相关资产的熊证,假设兑换比率相同,行使价越高,其理论价格便越高,反之亦然。

(3) 牛熊证的剩余时间越长,其财务费用便越大。投资者可以将牛熊证理解成融资,投资者只要付出少于投资相关资产的资金成本,便可获得与投资相关资产相同的利润,财务费用就像牛熊证在投资期限内,向发行商借款投资所需支付的利息,因此投资期限越长,所需支付的利息也越多,牛熊证价格也会越高。

(4) 相关资产波幅对牛熊证价格影响相对轻微。

市场因素包括:

(1) 相关资产流通量是影响牛熊证市场价格的重要因素之一,因牛熊证的对冲值相当接近+1(牛证)或-1(熊证),发行商进行对冲时,视乎兑换比率,几乎是1兑1的方式购买或沽出相关资产,因此对相关资产的流通量需求非常大,当相关资产流通量不足,发行商的对冲成本大增,相应所收的财务费用也会增加,由此便造成买卖差价扩大的情况。

(2) 牛熊证供求因素也会对牛熊证价格直接造成影响,市场供求一般可透过观察牛熊证的街货量来衡量。街货量比重越大,牛熊证越受市场供求所影响,一般而言,当街货量超过五成时,牛熊证价格比较容易受到市场供求影响而偏离理论价格。

(3) 发行商操守,顾名思义,就是发行商是否跟随相关资产的价格波动、流通量等因素而给予合理的牛熊证买卖价、差价,以及足量的买卖盘。

9.挑选牛熊证六步曲

第一步,选择牛熊证类别

要选择一只适合自己的牛熊证,投资者先要对相关资产后市方向有所看法,如看好相关资产,可考虑牛证,相反亦然。

第二步, 留意收回价

由于牛熊证设有强制收回机制,投资者最好根据相关资产的看法设定一个安全距离,即慎选牛熊证的收回价。

安全距离因人而异,风险承受能力较强的投资者可能容许牛熊证被收回,并视收回价为止损价,相关资产触及收回价时便当作自动止损;投资者可用该段时期相关资产普遍的一日升/跌幅作一个基准,并以该基准的1.5倍,作为可选择收回价与相关资产现价的距离,风险承受能力较低的投资者最好选择距离收回价较远的牛熊证。

第三步,杠杆比率与行使价

当相关资产现价越接近牛熊证的行使价,其杠杆比率便越高,增加了牛熊证的价格波动性;当相关资产现价距离牛证行使价愈远时,其杠杆比率会逐渐减少。

至于收回价方面,当相关资产越接近收回价时,由于被收回的风险愈来愈大,牛熊证的杠杆理论上便会越高,以反映相关收回风险。

投资需注意,高杠杆的牛熊证较适合进取及有一定经验的投资者。

第四步,兑换比率的大小

假设其他因素不变,牛熊证的兑换比率越大,投资该牛熊证时所需的本金相对较少,而所赚得的利润金额则与本金成正比。

第五步,比较财务费用

不同的发行商在推出牛熊证时,会采用不同的的公式,而发行商在对冲不同相关资产时可能有不同的对冲优势,因此即使拥有相近条款的牛熊证,其所收取的财务费用均有不同。

另外,财务费用或会因市场供求影响而有所转变,投资者最好时刻留意所持牛熊证的财务费用的变化,从而转移到较低财务费用的牛熊证。

第六步,比较发行商

在缺乏市场流通量的情况下,发行商有可能是牛熊证的唯一流通量提供者,其定价系统的效率,将直接影响牛熊证价格。因此,发行商的操守十分重要,如投资者要求报价后,是否迅速回应,或发行人有否提供增值服务,如当牛熊证被收回后,是否主动向投资者发布被收回的牛熊证的剩余价值等。此外,发行人本身的实力、信贷评级等,也是投资者需要考虑的因素。

10.牛熊证被强制收回后的剩余价值计算

牛证剩余价值,如上午交易时段被收回,则牛证剩余价值=(收回后直至当天下午收市相关资产曾触及的最低价 – 行使价) /兑换比率;如下午下午交易时段被收回,牛证剩余价值=(收回后直至下一交易日中午收市相关资产曾触及的最低价 – 行使价) /兑换比率。

熊证剩余价值,如上午交易时段被收回,则熊证剩余价值=(行使价 – 收回后直至当天下午收市相关资产曾触及的最高价) /兑换比率;如下午下午交易时段被收回,则熊证剩余价值=(行使价 – 收回后直至下一交易日中午收市相关资产曾触及的最高价)/兑换比率。

11.牛熊证到期的结算

如果牛熊证在到期前没有被强制回收,且一直持有到到期日,可以按下列公式计算牛熊证的结算价值。

股份及指数牛熊证的到期日均由发行人自订,并于上市文件中列出,大部分指数牛熊证的到期日,都会选择相关指数结算日。

牛熊证的最后交易日为到期日前的一个交易日(窝轮最后交易日为到期日前第四个交易日),股份牛熊证的计价日为最后交易日,指数牛熊证的计价日为到期日。若在到期前相关正股触及收回价,牛熊证被强制收回当天便为最后交易日。

牛证结算价值 =(结算价-行使价)/兑换比率

熊证结算价值=(行使价-结算价)/兑换比率

股份结算价为相关资产在计价日的收市价。

指数结算价为结算日当天,由上午9:35分起,至下午3:55分之间每5分钟的指数及当日指数收市价之平均水平作计价。

兑换比率为假设股份牛熊证的兑换比率为10兑1,此兑换比率数值为10。